文：張向陽

來源：市界（ID：ishijie2018）

2021年春節前夕，貴州茅台的收盤價到達了2601元曆史高點。同時，一份來自中信證券題為《三萬億從頭越，長坡厚雪春風來》的研報，將貴州茅台一年目標上調至3000元。

喊出“3000元”後，該分析師還繼續發研報，維持3000元目標價。

然而
，一年過去了
，不光未見3000元蹤影，貴州茅台還跌個不停。截至2022年10月27日收盤，貴州茅台股價為1401元/股
，總市值不足1.76萬億元。

尤其是10月以來
，貴州茅台持續下跌。從10月10日到27日


，14個交易日總市值蒸發了5923億元，相當於跌沒了1個五糧液+1個舍得酒業+1個金種子酒。

茅台到底怎麼了？

作為“酒王”
，貴州茅台是白酒的風向標。放眼白酒行業，終端消費整體疲軟，資本不再像去年那般狂熱炒作，“醬酒熱”也“降溫”了。

茅台鎮一大型酒廠員工張朝告訴市界

，今年，茅台鎮也少了去年的熱鬧景象。

01

回落

東方財富Choice數據顯示，2022年三季度，在中國企業市值500強中，貴州茅台超過騰訊控股成為三季度市值最高的企業，總市值2.35萬億元，騰訊控股為2.31萬億元。

一邊是A股市值最高的企業——貴州茅台，一邊是港股市值最高的企業——騰訊控股
，雖然二者股價都“跌跌不休”

，但根據10月26日收盤市值
，騰訊控股以1.86萬億總市值再次超過貴州茅台，成為中國市值之王。

反觀貴州茅台
，遠的不說，自9月27日以1888元/股收盤以來，就在持續下跌。其中，10月10日跌去4.62%

，10月24日跌去7.56%，10月27日跌去4.31%。截至10月27日
，17個交易日，貴州茅台跌了近26%，總市值沒了6118億元。

按照10月27日收盤市值來算，這幾乎相當於，17個交易日內跌沒了1個五糧液+2個舍得酒業
，或者1個瀘州老窖+1個山西汾酒+1個古井貢酒。

很多投資者紀念10月24日。那天
，貴州茅台蒸發了1542億元。

作為貴州茅台的小股東
，“茅台900元真不算高”（社交平台名）對茅台深有研究
，他將自己稱為“貴州茅台酒的忠實粉絲和貴州茅台的忠實股東”。

據他分析，白酒行業消費場景缺失不少，導致動銷不暢；消費低迷，消費能力下降，又加之對經濟增速擔憂
，市場對未來悲觀；還有渠道壓力。

“今年白酒渠道扛一扛、壓壓貨應該沒問題，但如果終端動銷不暢，明年對白酒渠道就是考驗了。比如汾酒今年40%左右（歸母淨利潤）的增速、老窖30%左右的增速、茅台20%左右的增速，市場認為明年肯定維持不了這個增速。”

2022年以來，茅台大動作不斷，先是推出新品，如醬香係列酒——茅台1935，進軍千元價格帶；後又跨界推出“價格不菲”的冰淇淋；還上線了“i茅台”App……都是在為茅台的業績增長做鋪墊。

茅台冰淇淋有多種口味，如經典原味（75g）、青梅煮酒味（78g）

、香草口味（75g），官方稱，對應貴州茅台酒添加比例分別為2%、1.6%

、2%，售價依次為66元、59元

、66元

，帶著茅台酒強烈的奢侈品屬性。

在夏天的時候，依附於茅台強大的品牌效應，茅台冰淇淋也曾引發搶購。5月底
，茅台冰淇淋在“i茅台”開啟銷售，上線51分鍾就售罄，銷售金額超250萬元。

在2022年半年報中，貴州茅台特地提了一筆：“成功開發茅台冰淇淋，市場反響熱烈。”

茅台的吸金能力，令其他白酒品牌羨慕不已。但是
，作為季節性很強的產品

，到了現在這個深秋時節
，茅台冰淇淋安靜了下來。

茅台1935在1月份剛上市的時候一度被炒至約1700元/瓶，現在已跌至約1200元/瓶
，與官方指導價1188元相差無幾。

作為貴州茅台最核心的產品，飛天茅台酒的市場價也有所回落。

北京國貿一家茅台商貿公司的老板張婷玉告訴市界，2022年1月份的時候，2022年的散瓶飛天茅台零售價為3000元，而現在
，零售價為2800元左右。遙想2020年中秋、國慶節之前，這家店的飛天茅台酒報價達3200元。

如今
，貴州茅台確實有點“冷”。

02

茅台鎮不熱鬧了

這幾年，貴州茅台在各種故事中被“封神”，在資本市場成為“股王”；在消費市場，1499元官方指導價的飛天茅台一瓶難求，早已成了奢侈品與投資品。

貴州茅台在資本市場上的大熱，再加上各種故事的不斷加持
，貴州茅台帶動了“醬酒熱”，“醬酒熱”又帶動了“產區熱”。

在貴州茅台的光環之下，茅台鎮曾異常熱鬧。

茅台鎮，被稱為“中國第一酒鎮”
，中國醬香型白酒的產能大多聚集在這裏，因此又被稱為“醬酒聖地”。目前
，貴州茅台是茅台鎮唯一的上市公司。

在貴州茅台及整個醬酒產業的帶動下
，2021年
，茅台鎮實現地區生產總值達1277億元，同比增長16.9%。2021年
，茅台鎮依然是西部地區唯一一個“中國百強鎮”。

在zai茅mao台tai鎮zhen上shang，人ren人ren都dou在zai圍wei繞rao著zhe酒jiu轉zhuan

，除chu了le酒jiu廠chang車che間jian，剩sheng下xia的de幾ji乎hu都dou是shi售shou酒jiu的de商shang鋪pu，客ke棧zhan和he小xiao餐can館guan點dian綴zhui其qi中zhong。而er且qie

，開kai客ke棧zhan和he小xiao餐can館guan的de老lao板ban們men，話hua鋒feng一yi轉zhuan，身shen份fen立li馬ma就jiu會hui變bian成cheng酒jiu商shang。

茅台鎮最有特色的兩條街，一條是白酒街
，另一條是楊柳灣步行街。

（茅台鎮楊柳灣街）

楊柳灣步行街位於1915廣guang場chang附fu近jin，是shi當dang地di重zhong點dian打da造zao的de一yi條tiao酒jiu文wen化hua風feng情qing街jie。在zai青qing石shi板ban鋪pu成cheng的de街jie道dao兩liang側ce，仿fang古gu建jian築zhu，紅hong木mu青qing瓦wa，雕diao花hua門men窗chuang，幢zhuang幢zhuang相xiang連lian
，幾ji乎hu全quan是shi醬jiang香xiang酒jiu坊fang。白bai酒jiu街jie起qi於yu茅mao台tai集ji團tuan酒jiu廠chang大da門men，兩liang邊bian都dou是shi賣mai酒jiu的de商shang鋪pu。

這些醬香酒坊、賣酒商鋪，大多以零售、貼牌、定製生意為主。2021年夏天，這兩條街

，車來人往，很是熱鬧。這意味著
，茅台鎮醬酒生意的興隆。

2021年夏天的時候，資本也很狂熱，有兩家上市公司——眾興菌業、吉宏股份先後公告要遠赴茅台鎮跨界收購酒廠，引發股價異動。

今年
，大不相同了。

在茅台鎮上，除了貴州茅台，其它大小酒廠的經營模式主要包括三種：做自己的品牌，這主要是比較大的品牌，如國台酒業
；做基酒生意，以及貼牌、定製，這是鎮上大多數酒廠
、小作坊的生意模式；與資本合作
，或者直接“賣身”。

在茅台鎮從事貼牌、定製的酒商姚嘉郵稱，今年
，茅台鎮上很少有外地人過來，去年的熱鬧景象今年很少見著了。“都在理性消費
，我們好多經銷商都走不動貨。”

姚嘉郵在鎮上有兩個小酒館，其實都是賣酒的商鋪，都在茅台鎮的好地段，一個位於白酒街，一個位於1915廣場邊上，都以招商、貼牌、大批量訂製為主。

“qunianrenduo，wodexiaojiuguanshengyiyehenhao


，jinnianbuxing
，womenhaiguanmenjigeyue，shengyikendingchadeduole。woyiqiandejigepengyou
，tamendechangzidoubuxingle，jiedaidoubianhenshaole。”

姚嘉郵租這兩個門店的時候，茅台鎮與醬香酒“正熱鬧”。他告訴市界
，那時候
，要等很久才能找到一個門麵。而現在，街上幾乎到處都可看見有門麵在轉讓。

在茅台鎮寸土寸金的地段，姚嘉郵位於白酒街的門店麵積在60平左右，每個月租金就達8000元，而1915廣場邊上的門店隻有30平左右，月租更是達1萬元。

等門店的租期到了，他也準備撤一個。目前

，他隻能“慢慢熬”。

作為茅台鎮人，又在酒廠工作了十來年，張朝的親戚朋友也都在從事醬酒相關工作，他對市場的感受也很真切。

“醬香酒大環境都不好。我有幾個朋友烤的酒，都沒賣出去，市場有飽和的趨勢，而以前是不愁賣的。”張朝告訴市界
，他認識的銷售包括茅台係列酒在內的朋友，“有好幾個都歇業了，商貿公司直接湯不起”。

張朝說，在茅台鎮上，去年經常有大公司過來考察
，今年他很少看到。

03

餐桌才是最好的歸宿

雖然股價、酒價都階段性“遇冷”，茅台鎮的醬酒生意也沒有去年那麼熱鬧了，但回到貴州茅台本身
，今年前三季度的業績依然穩健。

2022年前三季度，貴州茅台實現營業收入871.60億元，同比增長16.77%
；歸母淨利潤444.00億元，同比增長19.14%。

2020年前三季度、2021年前三季度
，貴州茅台的營業總收入與歸母淨利潤均為10%左右的增速。相比之下，2022年前三季度業績增速創近三年新高。

分產品來看，前三季度
，茅台酒實現營業收入744.0億元

，同比增長14.48%，占比85.4%；係列酒收入125.4億元，同比增長31.45%
，占比14.4%——在茅台1935攻占千元價格帶與在i茅台的強力營銷之下

，係列酒占比有所提升。

分渠道來看，前三季度直銷收入318.82億元，同比增長117.1%，占營收的36.6%；批發渠道營收550.59億元，同比減少8.0%
，占比63.2%。

貴州茅台在半年報中解釋稱
，直銷渠道是指自營和“i茅台”數字營銷平台渠道；批發代理渠道指社會經銷商
、商超
、電商等渠道。

前三季度直銷渠道收入的大增，離不開i茅台的助力。

今年3月31日才正式上線試運營的i茅台
，到三季度末，也就半年時間，一個App，為貴州茅台實現酒類不含稅收入84.62億元。徽酒龍頭古井貢酒2022年上半年營收也才不過90億元。

向直銷平台不斷傾斜，就意味著價格提升。

貴州茅台對傳統社會經銷商（專賣店等），出廠價為969元/瓶
，即使這些經銷商會以1499元的官方指導價銷售，渠道利潤也相當豐厚，更何況還有經銷商囤積居奇、變相以更高的價格銷售。

直銷渠道擴大以後，貴州茅台就將渠道利潤變成了公司業績。

同時，貴州茅台也在悄悄以其他方式進行提價。比如
，5月份，i茅台正式上線運營的時候，同時開啟了100ml“迷你版”飛天茅台的售賣，價格為399元/瓶。與500ml裝飛天茅台1499元的價格比起來，5個“小飛天”的價格近2000元。

種種舉措之下，貴州茅台維持了較高的增長。

貴州茅台對2022年的經營目標是，營業總收入同比增長15%左右。前三季度來看
，超出目標。同時，貴州茅台在投資者互動平台提到，公司有信心完成全年業績目標。

但是，茅台的穩，並不能消除市場對白酒行業的整體擔憂。

國家統計局數據顯示
，1-9月份，餐飲收入31249億元
，下降4.6%。單從9月份來看，餐飲收入3767億元，下降1.7%；煙酒類商品零售額為465億元，同比下降了8.8%。餐飲與酒飲密切相關。

終端需求減弱，酒企又要保持增長
，這很可能導致渠道壓力增大。

《華夏酒報》報道稱，酒類流通領域庫存達3000多億元
，並且不包含茅台的社會庫存和啤酒。有經銷商稱
，這個數字並不離譜，甚至有可能更高。

白bai酒jiu行xing業ye專zhuan家jia蔡cai學xue飛fei稱cheng，疫yi情qing等deng因yin素su加jia速su了le白bai酒jiu行xing業ye的de分fen化hua，名ming酒jiu依yi然ran在zai走zou強qiang，而er大da眾zhong消xiao費fei市shi場chang的de非fei名ming酒jiu，消xiao費fei場chang景jing的de減jian少shao會hui導dao致zhi庫ku存cun過guo高gao。

五糧液此前提到

，白酒行業仍處於結構性繁榮的長周期，進一步向優勢品牌
、優勢企業

、優勢產區集中，龍頭企業、名酒品牌仍將持續受益。

“三季度業績表現比較好的基本上都是頭部酒企
，但這幾家酒企代表不了全行業，全國規模以上（年產值2000萬元以上）白酒企業有近1000家。”蔡學飛向市界分析道。

知名私募基金經理董寶珍稱，白酒最關鍵、最重要
、最基礎的是渠道庫存。

“白(bai)酒(jiu)具(ju)有(you)易(yi)存(cun)儲(chu)且(qie)存(cun)儲(chu)會(hui)獲(huo)得(de)囤(tun)積(ji)利(li)得(de)的(de)規(gui)律(lv)，在(zai)上(shang)升(sheng)周(zhou)期(qi)會(hui)出(chu)現(xian)大(da)量(liang)渠(qu)道(dao)庫(ku)存(cun)，這(zhe)些(xie)渠(qu)道(dao)庫(ku)存(cun)在(zai)上(shang)升(sheng)周(zhou)期(qi)是(shi)積(ji)累(lei)不(bu)爆(bao)發(fa)。當(dang)積(ji)累(lei)到(dao)一(yi)定(ding)程(cheng)度(du)之(zhi)後(hou)，隨(sui)著(zhe)外(wai)部(bu)的(de)某(mou)個(ge)因(yin)素(su)的(de)出(chu)現(xian)就(jiu)會(hui)讓(rang)渠(qu)道(dao)庫(ku)存(cun)由(you)囤(tun)積(ji)轉(zhuan)向(xiang)拋(pao)售(shou)，引(yin)發(fa)一(yi)波(bo)嚴(yan)重(zhong)的(de)白(bai)酒(jiu)周(zhou)期(qi)，所(suo)以(yi)整(zheng)個(ge)白(bai)酒(jiu)周(zhou)期(qi)的(de)核(he)心(xin)是(shi)渠(qu)道(dao)庫(ku)存(cun)的(de)周(zhou)期(qi)和(he)價(jia)格(ge)周(zhou)期(qi)。”

董寶珍分析指出，隻要渠道庫存周期已經大量被囤積起來了，那麼它遲早要爆發，外部隻缺一個條件。“根據我的理論模型分析，渠道庫存已經隨時可以在外部因素誘發下引發一輪大周期。”

貴州茅台的庫存壓力可能沒有其他品牌那麼顯現
，但其社會庫存顯而易見。

i茅mao台tai的de上shang線xian
，可ke以yi打da擊ji渠qu道dao炒chao作zuo與yu囤tun積ji惜xi售shou行xing為wei，再zai加jia上shang之zhi前qian拓tuo展zhan的de電dian商shang等deng渠qu道dao
，都dou增zeng加jia了le消xiao費fei者zhe以yi官guan方fang指zhi導dao價jia買mai茅mao台tai產chan品pin的de可ke能neng性xing，但dan同tong時shi
，其qi“倒賣就能賺錢”的魔力也讓“茅粉”群體不斷擴大，甚至已經蔓延到了90後與00後之中。

並不是飛天茅台供不應求

，而是1499元的飛天茅台一瓶難求，市場上3000元一瓶的飛天茅台隨處都可買到。搶購
、倒賣、收藏、投資茅台的人越多，社會庫存就越大，這是一個隱患。

對白酒來說，回到餐桌，才是它們最好的歸宿。

（張朝、姚嘉郵
、張婷玉等均為化名）