鼠年除夕夜，新茶飲頭部品牌奈雪的茶正式向港交所提交招股書，衝擊茶飲第一股。自去年起
，茶飲界各大品牌頻繁被傳上市。

早在2020年9月，路透社就曾援引知情人消息稱，中國奶茶連鎖品牌喜茶與奈雪的茶尋求於2021年在香港上市
，分別籌資4-5億港元。

2020年10月14日

，主打下沉市場的蜜雪冰城完成新一輪融資
，融資後估值200億元的消息，同一天，還有消息流出稱，蜜雪冰城在融資的同時也在籌備上市，已有券商進場，準備IPO。

最終，奈雪搶先一步遞交招股書。目的很明確，上市融資圈錢
，進一步加速擴張。

作為頭部品牌，奈雪的茶“吸金力”很強。在2020年6月和12月，奈雪分別完成了B輪和C輪兩輪融資，融資總金額達到13億元，成為年度茶飲品牌融資額之最。奈雪投後估值約為130億元。

作為新式茶飲界的引領者
，喜茶也深受資本追捧，在一級市場完成多輪融資
，喜茶的最新估值達到160 億元，稍高於奈雪的130億元。

《2020年消費領域投融資趨勢報告》數據顯示
，資本“新麵孔”聚首茶飲賽道。在2020全年，茶飲品牌共獲得18筆融資，茶飲相關融資事件較2019年增長了44%
，披露總金額約達16億元。

在(zai)大(da)量(liang)資(zi)本(ben)裹(guo)挾(xie)的(de)背(bei)景(jing)下(xia)，茶(cha)飲(yin)行(xing)業(ye)的(de)發(fa)展(zhan)與(yu)擴(kuo)張(zhang)步(bu)伐(fa)不(bu)斷(duan)被(bei)聚(ju)焦(jiao)放(fang)大(da)。但(dan)是(shi)，背(bei)後(hou)是(shi)新(xin)式(shi)茶(cha)飲(yin)行(xing)業(ye)盈(ying)利(li)能(neng)力(li)並(bing)未(wei)跟(gen)上(shang)其(qi)極(ji)速(su)融(rong)資(zi)與(yu)擴(kuo)張(zhang)的(de)步(bu)伐(fa)。

奈雪提交的招股書顯示，奈雪過去兩年雖然營業收入均超過20億元，但目前仍處於虧損狀態。2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的淨虧損分別為6970萬元、3970萬元
、2750萬元，三年累計虧損超1億元。

虧(kui)損(sun)了(le)也(ye)要(yao)拓(tuo)店(dian)，是(shi)當(dang)前(qian)奈(nai)雪(xue)的(de)戰(zhan)略(lve)。但(dan)是(shi)
，拓(tuo)店(dian)現(xian)目(mu)前(qian)無(wu)法(fa)帶(dai)來(lai)盈(ying)利(li)，奈(nai)雪(xue)的(de)茶(cha)似(si)乎(hu)陷(xian)入(ru)了(le)越(yue)大(da)越(yue)虧(kui)的(de)困(kun)局(ju)。但(dan)資(zi)本(ben)從(cong)不(bu)停(ting)歇(xie)
，此(ci)前(qian)許(xu)多(duo)關(guan)注(zhu)其(qi)他(ta)領(ling)域(yu)的(de)資(zi)本(ben)方(fang)，開(kai)始(shi)湧(yong)入(ru)茶(cha)飲(yin)消(xiao)費(fei)賽(sai)道(dao)，催(cui)動(dong)著(zhe)行(xing)業(ye)巨(ju)頭(tou)們(men)上(shang)市(shi)圈(quan)錢(qian)的(de)步(bu)伐(fa)。

爭先恐後之下
，奈雪講述的，會是茶飲界瑞幸的資本圈錢的斷頭故事？還是“千年老二”五糧液的事倍功半傳說
？

01

下一個五糧液
？

王迪跑了三個來回，最後還是買了喜茶。

大年初二，她從家裏出來，打算買杯奶茶透透氣，順便找個地方坐坐
，傍晚6點30分，她來到離家不遠的萬象城
，一出商場出口，就看到了喜茶黑色的門店，但她還是決定去100米開外門店更“綠色清新”的奈雪的茶。

奈雪的露天陽台上並沒有多少人，想著應該很快就能喝上。進入店內
，吧台點餐台卻圍滿了一圈顧客，問了幾句後，她轉身就走了，“他們告訴我前麵還有75人排著
，得等一個小時
，我並不想等太久，雖然我真的很想喝”，她告訴奇偶派放棄在奈雪購買的原因。

隻得返回附近的喜茶，王迪發現
，除了店內的桌椅上零星坐著幾個堂客，吧台裏6個員工忙碌著，並未見到人點單，但不到一分鍾，她又轉身離開了
，“這個更誇張
，我前麵有110個人點單
，也要等一個小時。”

“來都來了。”她返回奈雪，不到10分鍾，她又返回喜茶，和上次差不多的原因，隨後又“折騰”了一次，最終，她放棄了奈雪，晚上七點
，糾結了半小時後
，她還是選擇了快一點的喜茶。

這個“快一點”背後是喜茶的單店操作效率明顯高於奈雪。

經過三次對比，王迪點了一杯芝芝桃桃，“大家現在都線上點單了，我發現，喜茶比奈雪明顯要快得多”
，王迪告訴奇偶派。

在她第二次詢問排隊人數時，奈雪吧台員工告訴她當時排在前麵的有41單，需要等待30分鍾
，而喜茶的則是44單
，需等待20分鍾


；最後一次詢問到的結果是，奈雪需要等待45分鍾，“線上+線下排隊的人數為50人”，喜茶的則是等待30分鍾

，排隊人數為45人。

而就在王迪來回對比奈雪和喜茶“誰更快”的前兩天，鼠年除夕夜，奈雪的茶搶先喜茶一步，向港交所遞交了招股書。

wangdisuozaidechengshiweierxianchengshi，goumainaichadedidianweidangdiremenshangquan。qioupaigenjuwangdiyixiaoshineidedengdanqingkuang，duinaixuehexichachulikedansuduhedandianrixiaoshouejinxingduibi。

經計算，奈雪處理客單的速度為1.24單/分
，喜茶為1.84單/分。運用餐飲行業二八法則（餐飲行業每天高峰的13點-20點營業額通常占據全天營業額的八成，剩餘時間占據兩成）計算
，奈雪和喜茶當日處理客單數量分別是746單

、1107單。

根據奈雪招股書顯示，奈雪每單平均銷售價值達到43.3元。公開信息則顯示，喜茶公布的客單價為52-56元，我們取中值54元。

最後
，我們得到
，奈雪和喜茶單店處理客單的速度為1.24單/分，喜茶為1.84單/分，當日銷售額分別為3.23萬元、6.20萬元。

可以看到，在同一時點
、同tong一yi地di段duan，奈nai雪xue的de出chu貨huo效xiao率lv明ming顯xian低di於yu喜xi茶cha。同tong時shi由you於yu客ke單dan價jia上shang
，奈nai雪xue稍shao低di於yu喜xi茶cha，奈nai雪xue的de日ri銷xiao售shou額e僅jin為wei喜xi茶cha的de一yi半ban左zuo右you。服fu務wu效xiao率lv與yu客ke單dan價jia上shang都dou不bu如ru行xing業ye第di一yi的de喜xi茶cha
，直zhi接jie導dao致zhi了le奈nai雪xue長chang期qi處chu於yu行xing業ye第di二er的de位wei置zhi，同tong時shi難nan以yi撼han動dong行xing業ye龍long頭tou喜xi茶cha的de地di位wei。

奈雪當前尷尬的行業老二地位，與國內白酒行業“千年老二”五糧液的處境極為相似。

茅台作為“國酒”
，多年來一直壓著五糧液一頭。

從營收規模上


，貴州茅台2018、2019和2020年前三季度的營業收入分別是772億元
、888.5億元和695.8億元
；而五糧液同期的營業收入則分別是400.3億元、501.2億元和423.9億元，營收規模相差甚遠。

由於稀缺性和龍頭公司定價權的差異，五糧液公司的淨利潤與貴州茅台的淨利潤相差要遠大於營收的差距。五糧液在2018
、2019和2020年前三季度的淨利潤分別是133.8億元、174億元和145.5億元；而同期貴州茅台的淨利潤則分別是352億元、412.1億元和338.3億元。

老二位置
，最終的體現還是市值上的巨大差距。截止2月16日，貴州茅台市值達到3.27萬億元，冠絕A股市場多年，而五糧液的市值僅為1.33萬億元
，在A股排不進市值前五位。

從(cong)茅(mao)台(tai)與(yu)五(wu)糧(liang)液(ye)的(de)對(dui)比(bi)，就(jiu)能(neng)看(kan)到(dao)，很(hen)多(duo)時(shi)候(hou)行(xing)業(ye)第(di)一(yi)與(yu)行(xing)業(ye)第(di)二(er)的(de)外(wai)在(zai)差(cha)距(ju)是(shi)要(yao)明(ming)顯(xian)大(da)於(yu)其(qi)本(ben)身(shen)營(ying)收(shou)與(yu)利(li)潤(run)這(zhe)樣(yang)客(ke)觀(guan)數(shu)據(ju)的(de)差(cha)異(yi)。這(zhe)一(yi)頭(tou)部(bu)企(qi)業(ye)的(de)放(fang)大(da)效(xiao)應(ying)
，主(zhu)要(yao)是(shi)品(pin)牌(pai)溢(yi)價(jia)導(dao)致(zhi)的(de)，龍(long)頭(tou)企(qi)業(ye)品(pin)牌(pai)溢(yi)價(jia)明(ming)顯(xian)強(qiang)於(yu)其(qi)身(shen)後(hou)的(de)其(qi)他(ta)企(qi)業(ye)。其(qi)次(ci)
，龍(long)頭(tou)企(qi)業(ye)的(de)產(chan)品(pin)定(ding)價(jia)權(quan)要(yao)明(ming)顯(xian)強(qiang)於(yu)其(qi)他(ta)企(qi)業(ye)。

這(zhe)些(xie)因(yin)素(su)共(gong)同(tong)造(zao)就(jiu)了(le)行(xing)業(ye)第(di)一(yi)的(de)日(ri)子(zi)遠(yuan)強(qiang)於(yu)行(xing)業(ye)第(di)二(er)的(de)現(xian)實(shi)情(qing)況(kuang)。國(guo)內(nei)遊(you)戲(xi)行(xing)業(ye)的(de)騰(teng)訊(xun)與(yu)網(wang)易(yi)
，電(dian)商(shang)領(ling)域(yu)的(de)阿(e)裏(li)巴(ba)巴(ba)與(yu)京(jing)東(dong)，外(wai)賣(mai)領(ling)域(yu)的(de)美(mei)團(tuan)與(yu)餓(e)了(le)麼(me)，搜(sou)索(suo)領(ling)域(yu)的(de)百(bai)度(du)與(yu)搜(sou)狗(gou)

，莫(mo)不(bu)如(ru)此(ci)。

奈雪，由於多重原因卡位行業老二這一尷尬位置多年。寄希望於上市來實現三級跳，奈雪能有坐上新式茶飲的頭把交椅嗎？

02

流血上市

作(zuo)為(wei)新(xin)式(shi)茶(cha)飲(yin)的(de)第(di)二(er)把(ba)手(shou)，奈(nai)雪(xue)的(de)茶(cha)發(fa)展(zhan)迅(xun)猛(meng)，目(mu)前(qian)仍(reng)處(chu)於(yu)擴(kuo)張(zhang)期(qi)，據(ju)招(zhao)股(gu)書(shu)顯(xian)示(shi)，奈(nai)雪(xue)連(lian)續(xu)三(san)年(nian)虧(kui)損(sun)過(guo)億(yi)元(yuan)，且(qie)各(ge)方(fang)麵(mian)數(shu)據(ju)呈(cheng)下(xia)降(jiang)趨(qu)勢(shi)。此(ci)時(shi)選(xuan)擇(ze)上(shang)市(shi)
，奈(nai)雪(xue)流(liu)血(xue)上(shang)市(shi)的(de)態(tai)勢(shi)明(ming)顯(xian)。

數據顯示，2018年及2019年，奈雪包括子品牌在內的營收分別為10.87億元、25.02億元；2019年前三季度及2020年前三季度，收入分別為17.5億元、21.15億元。2019年和2020年前三季度營收同比增速分別為130.2%和20.8%。2020年前三季度奈雪的茶營收增速大幅度放緩。

在成本端，奈雪的茶茶飲店營運成本及開支占比總收益居高不下。其中主要包括原材料成本

、員工成本及租金開支。

原材料成本方麵
，2018年
、2019年、2019年前三季度、2020年前三季度，分別占總收益的35.3%、36.6%
、35.8%、38.4%
；員工成本分別占總收益的31.3%、30.0%、29.0%及28.6%；租金開支及物業管理費分別占總收益的17.8%
、15.6%、15.6%及15.2%。

三項主要成本分別在2018年、2019年、2019年前三季度、2020年前三季度合計占比總收益的84.40%
、82.20%、80.40%、82.20%。

招zhao股gu書shu顯xian示shi
，奈nai雪xue的de茶cha一yi直zhi專zhuan注zhu於yu拉la動dong高gao收shou益yi增zeng長chang
，這zhe也ye使shi得de營ying運yun成cheng本ben及ji開kai支zhi隨sui收shou益yi的de增zeng長chang而er增zeng加jia。而er奈nai雪xue的de茶cha收shou益yi增zeng長chang來lai自zi於yu茶cha飲yin店dian的de網wang絡luo化hua規gui模mo擴kuo張zhang。2015年底
，奈雪的茶茶飲店開始網絡化運營，此後在全國加速擴張。

2017年、2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的茶門店數量為44家、155家、327家和422家。截至2021年2月5日，門店總數增至507家。其中2019年及2020年前三季度相比上一報告期門店分別淨增172家和95家，2018年、2019年的門店增速為252%、111%，門店增速呈下降趨勢。

營收
、門店擴張數量在增速放緩的態勢下仍持續增加，同時成本居高不下
，導致了奈雪的茶增收不增利的狀態。

整體來看，奈雪的茶目前仍處於虧損狀態。在2018年
、2019年
，奈雪的茶淨虧損分別為6970萬元、3970萬元。2020年前三季度，其淨虧損2750萬元
，同比2019年同期的淨虧損390萬元擴大605.1%。

三年淨虧損超一億的背後，是奈雪的茶單店日銷售額以及單店日均訂單量出現持續下降的趨勢。

2018年、2019年及2020年前三季度單店日均銷售額分別為3.07萬元
、2.77萬元和2.01萬元，呈現持續下降趨勢，特別是在2020年，公司平均單店銷售額出現快速下降。同時，上述對應年份客戶訂單量分別為2120萬、5320萬、6703萬
，同比增速為150%和26%，也在下滑。

而由於單店營業額的下降和新開店產生的大量前期投資成本
，所以奈雪的茶單店利潤率也在下降。招股書顯示，奈雪的茶在2020年前9個月單店利潤率為12.6%，低於2018年的24.9%和2019年的25.3%。

這直接影響著奈雪的茶的經營業績，導致了營收增速放緩；門店擴張速度放緩
；三年淨虧損超一億
，一年淨利潤僅為0.2%，尷尬局麵下，浮現出奈雪模糊不清的商業模式。

從招股書來看，奈雪的茶去年推出的奈雪PRO正向高端寫字樓和社區進軍，計劃2021年
、2022年主要在一線城市及新一線城市分別開設約300家
、350家門店
，其中約70%將規劃為奈雪PRO茶飲店。但這一形態的商業模型如何，還有待驗證。

03

下一個瑞幸？

不分手段地激進擴張
，這個曾經出現在瑞幸身上的問題，如今似乎也出現在奈雪身上。

zaihunshuizuokongruixingdejintiaomobanzhong，mingquedizhichuleruixingcunzaidegenbenxingquexiandeshangyemoshi，chanpinfangmianquefahexinjingzhengli，pingtaichongmanlemeiyoupinpaizhongchengdudejihuizhuyikehu。xianzainaixueyemianlinzhexiangtongdemoshikunjing。

瑞幸因功能性咖啡需求有限，限製了其銷量
，而奈雪的茶也存在同樣的產品功能問題
，奈雪的茶首創的茶飲+歐包正在被不斷模仿，而其他產品也存在同質化問題，品牌優勢正在被消解。

一位28歲的茶飲愛好者李偉告訴奇偶派，“我感覺奈雪、樂樂茶和喜茶其實都差不多，特別是近段時間他們出產品的速度幾乎就是前後腳的速度，而且是一樣的產品。”

李偉提到，這三家新式奶茶店讓他口感差不多，“感覺喜茶應該會更膩一些，我喝過一次膩住了
，奈雪也差不多，導致我對樂樂茶一點想法都沒有了。”

奈雪在單個店型上
，模仿星巴克的“飲品+社交”模式，貫徹大店模式，大麵積休息區+多樣產品組合強化社交場景。

但是在公司的整體運營上，奈雪沿襲了瑞幸的激進擴張模式。在資本的助力下
，奈雪一路狂奔燒錢擴張。

奈nai雪xue無wu法fa複fu製zhi星xing巴ba克ke，而er極ji易yi陷xian入ru瑞rui幸xing陷xian阱jing的de原yuan因yin在zai於yu，茶cha飲yin的de難nan以yi標biao準zhun化hua是shi限xian製zhi茶cha飲yin行xing業ye企qi業ye穩wen定ding擴kuo張zhang以yi及ji提ti高gao利li潤run率lv的de重zhong要yao因yin素su。而er規gui模mo擴kuo張zhang無wu論lun是shi從cong成cheng本ben端duan的de議yi價jia能neng力li，還hai是shi收shou入ru端duan的de對dui消xiao費fei者zhe的de觸chu達da能neng力li，都dou至zhi關guan重zhong要yao。

yejiushishuo，guimokuozhangbenshenbushiwenti
，xingbakezaiquanqiubujudoushiguimokuozhangdechanwu。wentiguanjianzaiyu，ruhezaiguimokuozhangdetongshi

，youxiaodijingxihuayunying
，tishengchanpinlirunlv。

東吳證券研報分析了星巴克成功擴張的原因，“kafeichanpinbiaozhunhuachengdugao
，yiyufuzhi
，jingyingguanlitixidegongyehuashuipinggenggao。biru，yibeinatie，yibengkafeinongsuo

，anyidingbilijianaihetanghouzhuangbeijiukewancheng。xingbakechanpindezhizuoliuchengxiangduibufuza，biaozhunhuachengdugao，suoxudeyuancailiaoyibanjiandanyide
、種類有限。一杯標準口味的咖啡無需依賴咖啡師的水平，這為星巴克的全球擴張打下堅實基礎”。

同時，隨著成功擴張，星巴克擁有了極強的定價權。截至2020年12月，星巴克於全球範圍通過“直營+特許經營”模式開設了31256家門店。其飲品價格主要介於25元至35元之間，麵包糕點係列介於10元至30元之間，目標人群為受過高等教育的中高收入人群。

而(er)瑞(rui)幸(xing)則(ze)缺(que)乏(fa)擴(kuo)張(zhang)過(guo)程(cheng)中(zhong)的(de)精(jing)細(xi)化(hua)運(yun)營(ying)，一(yi)直(zhi)沒(mei)有(you)做(zuo)好(hao)擴(kuo)張(zhang)與(yu)產(chan)品(pin)客(ke)單(dan)價(jia)之(zhi)間(jian)的(de)關(guan)係(xi)，利(li)用(yong)極(ji)度(du)低(di)價(jia)換(huan)取(qu)市(shi)場(chang)空(kong)間(jian)與(yu)擴(kuo)張(zhang)步(bu)伐(fa)，結(jie)果(guo)是(shi)大(da)量(liang)非(fei)忠(zhong)實(shi)客(ke)戶(hu)的(de)湧(yong)入(ru)，難(nan)以(yi)維(wei)持(chi)長(chang)期(qi)的(de)可(ke)持(chi)續(xu)化(hua)發(fa)展(zhan)。

奈雪目前遭遇了與瑞幸極其類似的境況。有強大的競爭對手喜茶
、樂樂茶、蜜雪冰城等擠占市場空間，奈雪並未擁有市場定價權。

奈雪不是沒有努力提高客單價
，在店型與產品上，奈雪的創新不少。其中
，奈雪酒屋BlaBlaBar提供多種酒類產品，奈雪PRO提供咖啡及早餐服務，奈雪夢工廠則為“新品實驗室”，提供了超1000個SKU， 產品包括烘焙、牛排
、零售、酒吧、茶飲、咖啡、娃娃機等15個板塊。

但是這些努力似乎並未有轉化成客單價的提升。奈雪的客單價在2018年、2019年和2020年前三季度的客單價分別是42.9元、43.1元和43.3元
，客單價增長微乎其微，且明顯低於龍頭公司喜茶的客單價52-56元。

在這一客單價水平下，奈雪的同店（開店一年以上的店麵）利潤一直很低，且同店利潤率連續三年下滑。

奈雪2018年同店銷售額總計583萬元，同店利潤145.3萬元
，同店利潤率24.9%。到了2019年，奈雪同店銷售額總計達到1223萬元

，同店利潤達到267.1萬元，但是同店利潤率下滑到21.8%。而至2020年前三季度，奈雪同店銷售額總計921.7萬元
，利潤116.5萬元，同店利潤率僅為12.6%。

在公司整體營業利潤上，奈雪也明顯沒有很好控製住。2018年
、2019年和2020年前三季度，奈雪的營業利潤分別是-273.2萬元、4933.7萬元和-6254.1萬元。

不掌握定價權的急速擴張，並沒有給奈雪帶來想象中的規模效應，反倒是加劇了單店的利潤率下滑和公司整體的虧損。

在zai麵mian對dui競jing爭zheng顯xian著zhu激ji烈lie於yu瑞rui幸xing的de市shi場chang條tiao件jian下xia，奈nai雪xue選xuan擇ze了le和he瑞rui幸xing一yi樣yang急ji速su擴kuo張zhang的de道dao路lu，當dang然ran這zhe與yu當dang前qian整zheng體ti新xin式shi奶nai茶cha行xing業ye的de擴kuo張zhang步bu伐fa同tong步bu。但dan是shi，由you於yu定ding價jia權quan的de缺que失shi，利li潤run空kong間jian的de狹xia小xiao

，奈nai雪xue的de擴kuo張zhang，帶dai來lai的de收shou入ru增zeng長chang並bing不bu對dui等deng，同tong時shi虧kui損sun卻que在zai不bu斷duan擴kuo大da。

流血上市、擴張、虧損
，這樣換湯不換藥的“瑞幸故事”
，奈雪的擴張之路注定不會順風順水，路寬景美。

04

終

艾媒谘詢首席分析師張毅就曾對新式茶飲的極速擴張表示警醒，“從業績和擴張的情況來看

，新式茶飲品牌不僅需要有持續、穩定的上升態勢，同時還應具備抵禦市場競爭的高門檻，此外還要應對因擴張而帶來利潤萎縮的情況”。

奈雪身為國內新式茶飲的前三位，在上市這件事上也搶先一步。但是顯然，這並不能直接帶來競爭上的優勢。

品牌溢價有限、市場定價權不夠
、利潤空間狹窄，讓奈雪在激烈的競爭中一直占不到好位次
，即使是內部多元化經營
、各類店型結合、多產品運營

，疊加外部極速擴張也沒有給奈雪帶來明顯的競爭領先。

而一旦上市，奈雪披露的經營數據將成為很多競爭對手對標與模仿的公開來源。因此，能否重構足夠高的門檻
、建立足夠強的商業運作模式和業績增長模式，將是考驗奈雪的一個個難題。

renheyigenantimeiyoutuoshanjiejue
，naixuedoujiyoukenengchengweixiayigeruixing。erjiangshangshizuoweiqiji，dazaopinpaixiaoying，chenggonghuajiezhexienandian
，naixuechengweixiayigewuliangyeyeweikezhi。