文：肖望

來源：棱鏡（ID：lengjing_qqfinance）

投資者張鳴（化名）感到無比慶幸
，他在6月份清倉了已經持有了4年多的貴州茅台（600519.SH）
，清倉價格在2000多元/股。

回頭看
，他算得上是成功“逃頂”——這已是茅台今年以來股價的相對高點。

進入10月份，貴州茅台股價陡峭下跌，靚麗的三季報也未能挽回頹勢，10月28日收盤報1360元/股。在15個交易日內累計下跌27.67%，市值蒸發超6000億
，相當於跌去了一家五糧液。

這樣的跌勢在貴州茅台的曆史上並不多見。上一次類似的跌幅和跌速，可以追溯到去年2月末，當時，貴州茅台剛剛經過一番火箭式上漲，創下曆史最高價2586元/股，隨後一度下跌至1919元/股
，13個交易日中下跌25%。

但不同於上次下跌時貴州茅台市盈率高達60倍，當前茅台市盈率僅28.7倍，已處於近三年的估值底部
，也是曆史相對低點。

貴州茅台被譽為A股的“定海神針”。過去雖偶有下跌
，但其總能用不斷上漲的業績利潤兌現市場的期望，讓追隨茅台的投資者賺得盆滿缽滿。“你永遠可以相信茅台。”疊加其稀缺屬性，貴州茅台更成為價值投資的代名詞。

而如今，估值已經創下曆史新低的貴州茅台為何仍被拋售？茅台還香嗎
？

貴州茅台今年自5月至今的股價走勢，進入10月後急速下跌。

01

美聯儲加息引發的一場大拋售

今年以來，貴州茅台股價大部分時間都在1600元/股到2000元/股之間波動。自10月11日起，貴州茅台開始放量大跌，至10月28日下跌近30%。截至10月28日收盤，報收1360元/股，失守1400元關口。

作者據數據資訊服務商Wind統計，自10月10日至10月28日
，滬深港通持有貴州茅台的股票數量減少993.46萬股，淨流出資金達到160.5億元，持股市值減少526.57億元。

在10月多數交易日，滬深港通資金處於淨賣出貴州茅台狀態，其中10月24日單日淨流出資金達43.67億元
，當天貴州茅台也罕見大跌7.56%。

滬深港通是國際資金買入A股的主要渠道。不止是貴州茅台
，Wind顯示
，10月份北向資金（指買入A股的國際資金）淨流出達482.88億元，其中滬股通流出344.85億元
，深股通流出138億元。

大洋彼岸的美聯儲輕輕扇動蝴蝶翅膀，給全球金融市場帶來巨大風暴。國際資金密集流出A股市場，與美聯儲的加息進程息息相關。

9月21日，美聯儲大幅加息75個基點，聯邦基金利率的目標區間提升至3.00%~3.25%。這是今年以來美聯儲第五次加息，加息幅度已達到300個基點。加息密度和幅度都屬罕見。

由於美元在全球金融市場中的主導地位，為避免資金大幅流出，多個國家開啟“加息競賽”。

中(zhong)金(jin)公(gong)司(si)宏(hong)觀(guan)團(tuan)隊(dui)指(zhi)出(chu)，當(dang)前(qian)海(hai)外(wai)宏(hong)觀(guan)的(de)主(zhu)要(yao)矛(mao)盾(dun)仍(reng)是(shi)高(gao)通(tong)脹(zhang)。在(zai)通(tong)脹(zhang)風(feng)險(xian)未(wei)解(jie)除(chu)之(zhi)前(qian)
，不(bu)宜(yi)對(dui)政(zheng)策(ce)轉(zhuan)向(xiang)過(guo)度(du)期(qi)待(dai)。不(bu)僅(jin)如(ru)此(ci)，在(zai)本(ben)周(zhou)四(si)（11月3日）即將召開的美聯儲議息會議上，中金預計美聯儲還將宣布加息75個基點
，聯邦基金利率將升至3.75%~4%區間。基於美國通脹預期反彈等因素綜合考慮，中金更是將美聯儲加息高點預期調整至接近5%。

中zhong金jin公gong司si更geng指zhi出chu，本ben輪lun美mei國guo通tong脹zhang較jiao為wei頑wan固gu，美mei聯lian儲chu貨huo幣bi政zheng策ce需xu要yao在zai相xiang當dang一yi段duan時shi間jian內nei維wei持chi從cong緊jin態tai勢shi
，意yi味wei著zhe美mei元yuan利li率lv將jiang在zai長chang時shi間jian內nei保bao持chi高gao位wei。

而另一方麵，人民幣彙率近期在波動中有所貶值。10月25日，美元兌人民幣彙率一度達到7.3。自今年4月份以來，美元相較人民幣區間升值幅度最高達到15%。

zongheyinsuxia，meiyuanzichanduiguojizijindexiyinlidafutisheng
，guojizijinxiangjihuiliu，daozhibaokuoguizhoumaotaizaineideyizhongguojizijinzhongcangbiaodejunchuxiandafuxiadie。

據中金公司研究部統計

，今年以來

，外資偏好增持采掘、公用事業、交通運輸、建築裝飾等“穩增長”和高端製造

，減倉大消費。9月以來
，家電、休閑服務
、食品飲料和建築材料持股占比下降明顯
；個股方麵，北向資金年初至今減持金額最高的個股包括寧德時代
、貴州茅台和恒瑞醫藥。

02

“雙節”帶不動，“白酒消費場景也少了”

10月14日
，貴州茅台披露的2022年三季報顯示
，前三季度公司營業收入871.60億元，同比增長16.77%；歸屬於上市公司股東的淨利潤444億元，同比增長19.14%。

不僅是茅台，五糧液前三季度營收同比增長12.19%，淨利潤同比增長15.36%；洋河股份前三季度營收同比增20.69%，淨利潤同比增25.78%。

但dan業ye績ji持chi續xu亮liang眼yan並bing未wei阻zu擋dang包bao括kuo茅mao台tai在zai內nei的de白bai酒jiu股gu下xia跌die。有you資zi深shen白bai酒jiu投tou資zi人ren士shi向xiang作zuo者zhe表biao示shi，三san季ji報bao反fan映ying的de是shi此ci前qian渠qu道dao經jing銷xiao的de情qing況kuang，但dan市shi場chang對dui今jin年nian消xiao費fei端duan需xu求qiu不bu振zhen以yi及ji渠qu道dao庫ku存cun的de憂you慮lv在zai進jin一yi步bu上shang升sheng。

國家統計局公布的9月社會消費品零售額數據顯示

，9月份餐飲收入3767億元，下降1.7%
；煙酒類消費收入465億元，同比下降8.8%，jiangfujiaoda。zhongyinzhengquanzhichu，canyinxiaofeishouduodiyiqingfanfuyingxiang

，xiaofeichangjingshouxian
，dangyuetongbiyouzhengzhuanfu。yanjiuleixiajiangzhuyaoyouyuyiqingfanfuheshangnianjishupiangao。

中秋、國慶曆來是宴席白酒消費的旺季

，其價格、動銷情況對酒企完成全年的業績目標至關重要。

《華夏酒報》援引武漢某白酒經銷商介紹，今年中秋
，白酒不隻是銷量下降，消費頻次也在下滑

，指望中秋旺季衝量落空，隻能期望國慶和春節了。

《每日經濟新聞》援引福建泉州白酒經銷商介紹
，往年中秋節其銷售額在千萬級別
，而今年隻有20多萬元。雖然當地並未出現疫情

，但經銷商觀察當地消費能力也不及以往。中國酒類流通協會會長王新國對《每日經濟新聞》表示
，人們交流少了，白酒消費場景也少了。從去年以來，市場上庫存比較大。

招商基金侯昊掌舵當前市場最大的白酒指數基金。10月24日，侯昊表示，此次白酒板塊股價回調主要係雙節反饋平淡。

侯昊認為
，白酒基本麵仍然向好，淡季基本麵邊際變化不大。三季報主要酒企業績保持環比改善、向好運行趨勢，渠道端看雙節後動銷進入平穩期，若後續各消費場景有序恢複，動銷有望進一步改善。短期看12月份前後，包括年底經銷商大會
、總結會議
、旺季開門紅終端動銷變化等增量信息反饋，有望進一步對白酒板塊形成催化；中長期看，消費升級及集中度提升趨勢下

，白酒板塊仍具備較好的配置價值。

guojinzhengquanshipinyinliaotuanduiyerenwei，dangqianshichangdedanyoudiangenbenshiduiyumaotaidongxiaohuoxuqiudeyuqi。erzaiguoqubutongzhouqideyanyizhong，yiyouchengxianmaotaichuanyuezhouqiderenxing。

03

三季度公募基金減持近百億 

貴州茅台曆來是基金重倉股票之一，尤其在2020年的白馬股行情中，越來越多的新基金抱團重倉貴州茅台等在內的股票，推動其股價不斷攀高。

作者據Wind統計，截至2022年三季度末，持有貴州茅台的基金達到2067隻，持股數量9446.73萬股，持股總市值1768.9億元。而在二季度末，持有貴州茅台的基金有2000隻，持股總量為9449.48萬股。

據海通國際荀玉根研究，三季度偏股型基金份額和倉位均有下降，主動偏股型基金持倉結構轉向中小盤。前10大重倉股相較二季度占比下降2.8個百分點
，占比為21.7%。

中金對主動權益基金三季報研究也顯示
，貴州茅台仍為主動權益基金最大重倉股，持股市值達1176.4億元。瀘州老窖、wuliangyeyeruweiqianwudajijinzhongcanggu
，danchuluzhoulaojiaohuoxiaofuzhudongzengchiwai，qitajunyoumingxianjianchi。zhudongquanyijijinjianchizuiduodesandagegufenbieshiningdeshidai
、貴州茅台和藥明康德，減持市值分別為100.3億元、94.4億元、80.8億元。此外
，基金抱團效應明顯下降，前十大重倉個股持倉占比降幅較大。

瑞rui銀yin曾zeng對dui作zuo者zhe表biao示shi，如ru果guo貨huo幣bi政zheng策ce出chu現xian明ming顯xian緊jin縮suo，對dui基ji金jin抱bao團tuan股gu會hui是shi較jiao大da的de風feng險xian。從cong更geng長chang線xian的de角jiao度du看kan
，是shi有you新xin的de板ban塊kuai和he公gong司si取qu代dai原yuan有you的de龍long頭tou股gu。

有基金業資深人士提醒
，對於基金持股集中的個股，亦要警惕在突發狀況或資金麵變化時發生“踩踏”。

因旗下多隻基金重倉貴州茅台、五糧液、洋河股份等白酒股，易方達基金被投資者調侃為“世界第三大酒莊”，基金經理張坤更是被基民捧上“千億頂流”。

作者對比張坤掌舵的易方達藍籌精選季報發現，其在第三季度小幅減持貴州茅台20萬股，同時小幅減持了洋河股份和瀘州老窖，增持了五糧液等。但白酒股仍然是張坤的最愛，截至三季度末，瀘州老窖、貴州茅台
、五糧液

、洋河股份占基金資產淨值比例均在9.9%左右。

受白酒板塊及其他重倉白馬股下跌，易方達藍籌精選今年以來收益率-36.85%，同類基金中排名墊底，令投資者哀嚎：“張坤，你欠我的，用什麼還！”

在易方達藍籌精選三季度報告中，張坤稱，增加了醫藥等行業配置
，降低了金融等行業配置。個股方麵仍然持有商業模式出色
、行業格局清晰、競爭力強的優質公司。這是其一貫的投資理念。

張坤還表示，三季度市場擔憂地產

、疫情
、彙率等因素擾動，但似乎對中遠期（比如三五年後）企業的經營情況不關心。他更稱
，投資者如果以買房的心態來投資股票

，包括細致的基本麵分析(大量調研樓盤)、重倉買入(投入大量資金)、長期持有(不因為短期房價波動而進行交易)
，可能效果會好得多。

“現階段，市場先生提供了對長期投資者有吸引力的出價。”張坤稱。

10月26日，招商中證白酒指數基金提高申購限額，將今年1月4日起實施的A類基金20萬元限額
、C類10萬元限額分別調整至100萬元和50萬元。

有(you)公(gong)募(mu)基(ji)金(jin)業(ye)人(ren)士(shi)向(xiang)作(zuo)者(zhe)表(biao)示(shi)，在(zai)市(shi)場(chang)過(guo)熱(re)時(shi)，良(liang)心(xin)基(ji)金(jin)經(jing)理(li)往(wang)往(wang)會(hui)限(xian)製(zhi)基(ji)金(jin)申(shen)購(gou)
，防(fang)止(zhi)基(ji)金(jin)規(gui)模(mo)過(guo)快(kuai)膨(peng)脹(zhang)，同(tong)時(shi)給(gei)投(tou)資(zi)者(zhe)的(de)情(qing)緒(xu)降(jiang)溫(wen)。而(er)當(dang)市(shi)場(chang)出(chu)現(xian)長(chang)期(qi)價(jia)值(zhi)投(tou)資(zi)機(ji)會(hui)時(shi)，基(ji)金(jin)又(you)會(hui)提(ti)升(sheng)申(shen)購(gou)限(xian)額(e)。這(zhe)也(ye)是(shi)觀(guan)察(cha)市(shi)場(chang)投(tou)資(zi)時(shi)機(ji)的(de)一(yi)個(ge)指(zhi)標(biao)。

04

密集唱多，股價2800元可期？

茅台在內的白酒板塊大跌

，寢食難安的不僅有投資者，中國酒業協會也坐不住了。

10月29日晚間，中國酒業協會發表文章《從資本市場看中國白酒“價值論”》，稱10月份以來，資本市場的白酒板塊出現了大幅度下跌行情
，形成情緒化
、恐慌式非理性調整
，資本市場的股價和實體經濟之間出現了嚴重的“價值背離”。而近期白酒上市公司三季報幾乎都取得雙位數增長。

對於產業下行說法

，上文稱
，酒類消費逐步由社交場景轉向家庭和個人消費
；線下傳統渠道逐步向線上新型渠道轉移
，酒企管理對終端動態掌握更具及時性。未來白酒企業經營不存在所謂周期波動的可能性。

茅台集團也試圖給市場傳遞信心。據茅台集團官方微信，10月28日，茅台集團召開“十四五”fazhanguihuazhongqipingguzhuantihuiyi

，qirenwei
，jinguandangqianbaijiubankuaizibenshichangbodongjiaoda，danbaijiuxingyefazhanwenzhongxianghaodegenbenqushimeiyougaibian。maotaichanxiaoshitoulianghao，youxinxin、有能力確保股份公司未來實現持續穩健增長。

知名投資人段永平近日在投資社區也多次提到，自己又買入了一些茅台股票，並稱目前A股投資基本隻有茅台。如何看待30倍市盈率的茅台？段永平稱
，就是怎麼看30倍市盈率買入30年利潤每年增長10%的企業
，更何況茅台10%的平均增長很可能低估了。

深圳東方港灣投資董事長但斌以重倉茅台知名。其近期也密集轉發多條肯定茅台股票長期價值的微博。

在貴州茅台三季報發布後，方正證券
、平安證券等數十家券商更是給出強烈推薦、買入的投資建議，多家券商給出2000元以上的目標價，招商證券更是給出高達2800元的目標價，較貴州茅台當下1360元的價格尚有106%的上漲空間。

不過，亦有擔憂聲音指出
，以貴州茅台為代表的白馬股狂歡行情，正是基於市場情緒
、大量增量資金不斷進入等多重因素合力助推上漲的。一旦大白馬跌倒
，其短期內很難再站起來。

上述資深白酒投資人士對作者表示

，茅台代表了A股的估值基準，其稀缺性決定了議價能力，仍有提價空間。但其他白酒股

、消費股可能會下滑得更快，“肯定要降低預期
，想漲到之前的那種行情很難了”。

10月31日
，貴州茅台開盤後快速下跌近2%至1333元/股
，隨後又快速上漲1.5%至1382元/股。但這一價格並不堅挺，茅台股價隨後再度下跌
，在開盤價附近徘徊。午間收盤時報收1357.85元/股，微跌0.16%。